CHALLE Edouard

Cette thèse présente des travaux sur la faible croissance économique, la faible inflation et les taux d’intérêts faibles dans les économies avancées. Le chapitre 1 présente les effets pro-concurrentiels du commerce sur les prix, la productivité et les marges d’entreprises. L’ouverture au commerce mondial implique un plus grand marché et une concurrence plus forte entre les entreprises favorisant ainsi la concurrence qui conduit elle-même à une inflation plus faible et une productivité moyenne plus élevée. Le chapitre 2 porte sur l’étude du rôle du pouvoir de marché dans les canaux de transmission de la politique monétaire. Un niveau de pouvoir de marché élevé atténuerait les effets de la politique monétaire et assouplirait les contraintes financières. Dans le chapitre 3, des chocs d’offre positifs en situation de taux directeur nul génèrent des résultats divergents entre la théorie et l’analyse empirique. Plus précisément, contrairement aux effets récessifs des chocs d’offre en situation de taux directeur nul (ZLB) prédits d’après le modèle théorique, l’analyse empirique ne donne pas ces résultats escomptés. Le quatrième chapitre construit différents indicateurs d’incertitude à l’échelle macroéconomique et étudie comment l’incertitude affecte l’activité économique. L’incertitude affecte négativement l’activité économique. Toutefois, la portée de l’analyse macroéconomique est limitée par un potentiel problème d’endogénéité. Le chapitre 5 s’adresse à ce problème à travers l’analyse de l’incertitude au niveau des entreprises utilisant les données d’enquêtes de conjoncture. La mesure d’incertitude calculée avec les erreurs de prévision des entreprises affecte significativement l’activité. Toutefois, leur effet varie selon le signe de l’erreur. Une réalisation en-deçà de la prévision réduit significativement l’activité alors que la situation inverse a un effet peu significatif. En résumé, les deux premiers chapitres traitent de l’inflation et du pouvoir de marché pour expliquer la faible inflation et faible effet de la politique monétaire. Le chapitre 3 évalue les conséquences de l’environnement de taux directeur nul. Les deux derniers chapitres évaluent le rôle de l’incertitude à l’échelle macroéconomique et microéconomiques pour expliquer la faible croissance.

Quels sont les coûts des fluctuations de l'inflation et qui les supporte ? Dans cet article, nous étudions cette question à l'aide d'un modèle quantitatif à marché incomplet et à agents hétérogènes dans lequel les ménages détiennent des actifs réels et nominaux et sont soumis à la fois à des chocs idiosyncratiques sur le revenu du travail et à un risque d'inflation global. Une caractéristique clé de notre analyse est une spécification non homothétique des préférences des ménages envers la monnaie et les biens de consommation. Contrairement aux spéculations traditionnelles, la nôtre permet au modèle de reproduire les grandes caractéristiques de la distribution des actifs monétaires (en plus d'être cohérent avec la distribution des actifs non monétaires). On constate que le risque d'inflation génère des pertes de bien-être significatives pour la plupart des ménages, c'est-à-dire entre 1 et 1,5 % de la consommation permanente. Cette perte est faible, voire négative, pour les ménages situés tout en haut de la distribution de la productivité et/ou de la richesse.

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Il y a un consensus que la sévérité des chocs sur les marchés pétroliers tend à diminuer, ainsi que la dépendance des économies développées vis-à-vis de ces chocs. Les pays développés sont généralement les importateurs d'énergie et l'effet des chocs pétroliers sur les pays exportateurs de pétrole peut être différent, surtout s’il s’agit des pays dont la grande partie de l’exportation est le pétrole ou les produits pétroliers. En outre, l'orientation sur l'exportation des matières premières peut modifier la performance relative des modèles économétriques qui sont généralement utilisés pour les prévisions. La thèse étudie et développe des modèles de l'analyse structurelle et de la prévision à court terme d'une économie exportatrice de pétrole où les données russes sont utilisées pour toutes les applications empiriques. Le premier chapitre est consacré à la construction d'un modèle DSGE pour un pays exportateur de matières premières. Le modèle DSGE est estimé par des méthodes bayésiennes. Nous constatons qu'en dépit de l'impact important sur le PIB des chocs pétroliers, les cycles économiques en Russie sont essentiellement d'origine intérieure. Le deuxième chapitre examine comment les méthodes bayésiennes peuvent être appliquées aux prévisions à l'aide d'un modèle BVAR. Le troisième chapitre applique ces techniques et compare la performance d'un groupe de modèles non structurels (univariés et multivariés) pour prévoir un ensemble d'indicateurs macroéconomiques russes. Dans le quatrième chapitre, les prévisions se sont concentrées sur les modèles structurels multivariés (DSGE) et non structurels (BVAR). Le cinquième chapitre quantifie l'effet de différents types de chocs pétroliers sur plusieurs variables macroéconomiques russes.

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Les outils de base pour analyser les fluctuations et les politiques macroéconomiques, appliqués à des questions concrètes et présentés dans un cadre intégré néokeynésien. Ce manuel présente les outils de base pour l'analyse des fluctuations et des politiques macroéconomiques et les applique à des problèmes contemporains. Il utilise un cadre néokeynésien unifié pour comprendre les cycles économiques, les crises majeures et les politiques macroéconomiques, introduisant les étudiants à l'approche la plus souvent utilisée dans l'analyse macroéconomique académique et par les banques centrales et les institutions internationales. Le livre aborde des sujets tels que la façon dont les récessions et les crises se propagent, les instruments dont disposent les banques centrales et les gouvernements pour stimuler l'activité lorsque la demande privée est faible, et les politiques macroéconomiques "non conventionnelles" qui peuvent fonctionner lorsque la politique monétaire conventionnelle perd son efficacité (comme cela s'est produit dans de nombreux pays à la suite de la Grande Récession). Le texte présente les fondements de la théorie moderne des cycles économiques à travers les notions de demande globale et d'offre globale, puis applique la théorie à l'étude des fluctuations régulières de la production, de l'inflation et de l'emploi dans les cycles économiques. Il considère les politiques monétaires et budgétaires conventionnelles visant à stabiliser le cycle économique et examine les politiques macroéconomiques non conventionnelles, y compris les directives anticipées et l'assouplissement quantitatif, dans les situations de "trappe à liquidité" - des crises profondes dans lesquelles les politiques conventionnelles sont soit inefficaces, soit ont des effets très différents de ceux observés en temps normal. Ce livre est le premier à utiliser le nouveau cadre keynésien au niveau avancé du premier cycle universitaire, reliant ainsi l'apprentissage du premier cycle non seulement aux outils plus avancés enseignés au niveau du deuxième cycle, mais aussi au vaste corpus de recherches orientées vers les politiques dans les revues universitaires. Les problèmes de fin de chapitre aident les étudiants à maîtriser le matériel présenté.

Selon la théorie des parties prenantes, la Responsabilité Sociétal de l’Entreprise (RSE) est la réponse donnée par les entreprises à la pression croissantes des employées, actionnaires, communautés locales, ONG environnementales ou régulateurs afin de prendre en compte les impacts environnementaux et sociaux de leurs activités. L’enjeu n’est pas une simple compensation des externalités négatives mais une transformation des entreprises pour permettre une croissance durable. Ainsi, la RSE pousse les entreprises à être proactive et à dépasser les attentes règlementaires. Cependant, comment réussir à concilier des objectifs si différents voire opposés ? Alors que de plus en plus d’entreprises intègrent la RSE au cœur de leurs stratégies, les processus de gouvernance semblent être le chainon manquant pour réunir performance économique, sociale et environnementale. Cette thèse présente des arguments empiriques et théoriques de l’impact de la gouvernance à son plus haut niveau, du conseil d’administration au Directeur Général (DG). Après un chapitre d’introduction, le chapitre 2 analyse le lien entre la composition des conseils d’administrations et l’intégration de la RSE dans la stratégie des entreprises. Il s’appuie sur une loi sur la représentation des femmes dans les conseils d’administrations. Adopté en France en 2011, cette loi a entrainé la nomination de nouveaux administrateurs, majoritairement des femmes plus jeunes que leurs prédécesseurs. Pour autant, ce chapitre montre que l’augmentation de la diversité au sein des conseils n’est pas corrélée à variation de la performance financière et extra-financière. Ce chapitre repose sur l’étude des entreprises du SBF 120 de 2009 à 2015. Cependant, si les caractéristiques des administrateurs sont impliquées dans les processus de décisions, la mise en place des stratégies et le management de l’entreprise est confié au soin du DG. Grâce à un système de rémunération avec part variable, le conseil d’administrations s’applique à aligner les intérêts du DG avec les siens. Le chapitre 3 étudie l’efficacité des rémunérations variables basées sur des critères environnementaux ou sociétaux. Il montre que l’impact de ces « Bonus RSE » dépend du modèle de gouvernance de l’entreprise. Chez les entreprises possédant une gouvernance de type actionnarial, les « Bonus RSE » semble n’avoir qu’un impact négatif sur la performance financière. En revanche, pour les entreprises du type partenarial, ces bonus permettent efficacement l’amélioration des performances extra-financières sans diminuer la performance financière. Cette étude empirique se base sur un panel mondial de 3500 entreprises sur la période 2006-2015. Le chapitre 4 propose un modèle théorique permettant d’analyser l’impact de la nature intrinsèque ou extrinsèque des motivations. Basé sur le modèle principal-agent développé par Che et Yoo (2001), ce chapitre analyse différentes incitations pour une entreprise composée de deux agents travaillant sur une tâche « RSE ». Trois scénarios sont étudiés : les deux agents reçoivent une compensation financière, les deux agents sont motivés intrinsèquement, un agent est motivé intrinsèquement et l’autre financièrement. Le modèle montre que le scénario optimal pour le principal dépend du niveau de motivation intrinsèque mais également de l’interdépendance entre les décisions des deux agents. Dans le cas particulier de la rémunération des directeurs d’entreprises, les données empiriques montrent qu’inclure des critères RSE dans la rémunération est plus adapté aux entreprises avec une forte interdépendance décisionnelle. La conclusion retrace le lien qui unit gouvernance et RSE à plusieurs niveaux, et discute de l’implication des réseaux et effets de mimétisme entre entreprise.

L'étude des fluctuations macroéconomiques part du principe que le comportement du tout (agrégats) ne peut être réduit à la somme des parties (agents, marchés). En effet, les interdépendances entre les marchés peuvent considérablement amplifier, ou au contraire amortir, les chocs qui perturbent à tout moment l'équilibre. La compréhension des effets d'équilibre général, sur lesquels les preuves directes sont limitées, qui sont empiriquement brouillés par de multiples facteurs de confusion potentiels, et pour lesquels les expériences contrôlées sont presque impossibles à concevoir, est nécessairement plus conjecturale que l'étude du comportement individuel ou d'un marché spécifique. Cependant, ignorer ces effets parce qu'ils n'ont pas le même degré de certitude empirique qu'un effet microéconomique directement observé peut conduire à de graves erreurs de politique.

Les spéculateurs qui envisagent une attaque (par exemple, contre une parité monétaire) doivent deviner les croyances des autres spéculateurs, ce qu'ils peuvent faire en observant le marché boursier. Comme le montrent des travaux antérieurs, ce processus de collecte d'informations peut être déstabilisant en créant des équilibres multiples. Cet article étudie le rôle joué par la microstructure du marché des actifs dans l'émergence d'équilibres multiples induits par l'agrégation d'informations. Pour ce faire, nous étudions le résultat d'un jeu global à deux étapes dans lequel le prix d'un actif déterminé lors de l'étape de négociation du jeu fournit un signal public endogène sur le fondamental qui affecte la décision des opérateurs d'attaquer lors de l'étape de coordination du jeu. Lors de la phase de négociation, placer un programme de demande complet (c'est-à-dire un continuum d'ordres à cours limité) est coûteux, mais les traders peuvent utiliser des ordres de marché plus risqués (et moins chers), c'est-à-dire des ordres de vente ou d'achat d'une quantité fixe d'actifs sans condition de prix d'exécution. Le risque d'exécution du prix réduit l'agressivité des opérateurs et ralentit donc l'agrégation des informations, ce qui rend finalement moins probables les équilibres multiples dans la phase de coordination. En ce sens, les frictions microstructurelles qui conduisent à une plus grande exposition individuelle (au risque d'exécution du prix) peuvent réduire l'incertitude globale (en fixant un résultat d'équilibre unique).

Cette thèse est composée de trois chapitres indépendants. Le premier chapitre concerne la formation des anticipations. Je montre que les agents sont susceptibles d’utiliser un modèle mal spécifié plutôt que le "vrai" modèle de l’économie. Je considère une économie simple avec deux types d’agents. Les agents rationnels apprennent la solution à anticipation rationnelle tandis que les agents "cohérents" utilisent un modèle autorégressif. Je montre qu’un équilibre de long terme dans lequel les agents cohérents sont dominants existe. Des simulations montrent que l’économie peut converger vers cet équilibre. Le deuxième chapitre concerne le choix intertemporel. Je considère un modèle dans lequel la richesse entre dans l’utilité. J’étudie le cas non-séparable, séparant ainsi l’effet revenu sur l’offre de travail de l’effet de substitution intertemporelle. Je déduis des implications pour la politique économique, puis, j’estime les deux paramètre introduits par cette spécification de l’utilité. Je trouve des valeurs positives et élevées pour les deux. Le troisième chapitre présente un modèle d’investissement en présence de sélection adverse. Ma contribution est de fournir une solution simple, facile à intégrer dans un modèle macroéconomique. Les emprunteurs différent par le risque de leur projet d’investissement comme dans Stiglitz et Weiss (1981). Ils signalent le risque de leur projet en empruntant une fraction des bénéfices mis en réserve. J’obtiens une solution analytique pour la contrainte d’incitation. Je l’intègre dans un modèle dynamique et déduis certaines implications.

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Cette thèse étudie les politiques monétaires et budgétaires mises en place en Angleterre pour financer les Guerres Napoléoniennes (1793-1815). Le recours à une étude de cas historique permet d’élucider les effets de la politique fiscale sur le niveau des prix. Les variations du déficit publique affectent les prix de certains actifs et le niveau général des prix. Cet effet passe par le bilan de la banque centrale, quand cette dernière achète de la dette publique que les agents supposent ne pas être soutenue par des revenus fiscaux.

Le premier chapitre propose une théorie d'intermédiation financière, qui explique les raisons de la coexistence entre banques traditionnelles et banques de l'ombre ("shadow banks"). L'argument développé est que ces deux types de banques sont complémentaires, ce qui est dû leur interaction mutuellement bénéfique en temps de crise. Cet argument est cohérent avec certains faits stylisés de la crise financière que nous documentons. Le deuxième chapitre de cette thèse est constitué d’une exposition détaillée ainsi que d’une quantification des transferts entre différentes générations d'épargnants en assurance vie. Ces transferts donnent lieu à un partage de risque intergénérationnel, rendu possible par l'existence d'une friction de marché. Nous montrons que cette friction consiste en une compétition imparfaite entre assureurs vie. Le troisième chapitre de cette thèse expose les risques de liquidité auxquels sont sujettes les compagnies d'assurance vie en France, et étudie les décisions d'investissement qui en découlent. L'approche empirique basée sur les spécificités institutionnelles de l'assurance vie - les modalités de taxation des épargnants - met en évidence la causalité du risque de liquidité sur les choix d'investissement des assureurs vie. Le quatrième chapitre étudie les conditions sous lesquelles les entreprises choisissent d’entrer sur un nouveau marché via l'acquisition d'une entreprise existante (entrée externe) plutôt qu'en utilisant leurs ressources existantes (entrée interne). Nous montrons que les entreprises qui entrent sur un nouveau marché via une acquisition sont plutôt celles dont le capital humain est a priori inadapté pour ce marché.

Cette thèse est composée de trois chapitres distincts. Dans le premier chapitre, coécrit avec Edouard Challe, nous analysons la détermination jointe de l'information incorporée dans les prix, et la composition du marché par type d’ordres sur un marché d'actifs avec information dispersée. La microstructure du marché est telle que les agents informés peuvent placer soit des ordres de marché simples, soit un ensemble d’ordres limites. Les market-makers établissent le prix. Les agents utilisant des ordres de marché simple négocient moins agressivement sur leur information et réduisent ainsi le contenu informationnel du prix. dans un marché où seul ce type d’ordre est présent, l'information incorporée dans le prix est limitée, quelle que soit la qualité de l'information des agents sur le dividende de l'actif. Lorsque les agents peuvent choisir leur type d'ordre et les ordres limites sont plus coûteux que les ordres de marché, alors les agents choisissent majoritairement les ordres de marché lorsque la précision des signaux privés tend vers l'infini. Les ordres limites sont des substituts: à des niveaux élevés de précision, une fraction résiduelle d’agents plaçant des ordres limites est suffisante pour aligner le prix aux signaux des agents, et donc au dividende. Ainsi le gain à conditionner ses ordres au prix (via des ordres limites) en plus de son propre signal (comme le font tous les agents) disparaît. Nous appliquons ensuite ce mécanisme dans le deuxième chapitre de cette thèse. Les spéculateurs envisageant une attaque (comme dans le cas des crises de change) doivent deviner les croyances des autres spéculateurs, ce qu'ils peuvent faire en regardant le marché boursier. Ce chapitre examine si ce processus de collecte d'informations est stabilisateur, en ancrant mieux les attentes ou déstabilisateur en générant des équilibres multiples. Pour ce faire, nous étudions les résultats d'un jeu global en deux étapes où un prix d'actif déterminé au stade de négociation du jeu fournit un signal public endogène sur le fondamental qui affecte la décision des agents d'attaquer dans la phase de coordination du jeu. La microstructure du marché d’actif reprend celle étudiée dans le premier chapitre. Les frictions de microstructure qui conduisent à une plus grande exposition individuelle (au risque d'exécution des prix) peuvent réduire l'incertitude agrégée (en fixant un résultat d'équilibre unique). Enfin, dans le troisième chapitre, en collaboration avec Victor Lyonnet, nous présentons un modèle des interactions entre les banques traditionnelles et les shadow banks qui parle de leur coexistence. Au cours de la crise financière de 2007, certains actifs et passifs des shadow banks sont passées aux banques traditionnelles et les actifs ont été vendus à des prix de fire sale. Notre modèle réplique ces faits stylisés. La différence entre les banques traditionnelles et les shadow banks est double. Premièrement, les banques traditionnelles ont accès à un fonds de garantie qui leur permet de se financer sans risque en période de crise. Deuxièmement, les banques traditionnelles doivent respecter une réglementation coûteuse. Nous montrons qu'en cas de crise, les shadow banks liquident les actifs pour rembourser leurs créanciers, alors que les banques traditionnelles achètent ces actifs à des prix de fire sale. Cet échange d'actifs en temps de crise génère une complémentarité entre les banques traditionnelles et les shadow banks, où chaque type d'intermédiaire profite de la présence de l'autre. Nous constatons deux effets concurrents d'une petite diminution du soutien des banques traditionnelles en période de crise, que nous appelons effet de substitution et effet de revenu. Ce dernier effet domine le premier, de sorte qu’un niveau de soutien anticipé plus faible aux banques traditionnelles en temps de crise induit plus de banquiers à s’orienter vers le secteur traditionnel ex-ante.

L'étude des fluctuations macroéconomiques part du principe que le comportement du tout (les agrégats) ne se réduit pas à la somme des parties (les agents, les marchés). Il en est ainsi parce que les interdépendances entre marchés peuvent substantiellement amplifier, ou au contraire amortir, les chocs qui à tout moment perturbent l'équilibre. La compréhension de ces effets d'équilibre général, sur lesquels les évidences directes sont limitées, les facteurs confondants multiples, et les expérimentations contrôlées impossibles, est nécessairement plus conjecturale – mais non moins « scientifique » – que l'étude des comportements individuels ou d'un marché isolé. Ignorer ces effets au motif qu'ils n'ont pas le même degré de certitude empirique qu'un effet microéconomique directement observé peut conduire à de lourdes erreurs de politique économique.

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Dans cette thèse, j’examine l’effet de l’incertitude sur les comportements de consommation dans les modèles de cycle de vie. Bien qu’on ait fait le constat depuis les années 1980 que l’incertitude peut modifier de manière substantielle les prédictions des modèles de cycle de vie, certains des mécanismes en jeu sont encore mal connus. Dans le chapitre 1, j’étudie les conséquences de la présence d’incertitude sur la croissance de la consommation, et je montre qu’elles mettent en cause la croyance existante selon laquelle la consommation obéirait une marche aléatoire dans les modèles de cycle de vie standards. En effet, l’incertitude pousse les ménages prudents (c'est-à-dire qui ont une utilité marginale convexe) à réallouer une partie de leur consommation présente vers le future, qui est incertain, et donc à choisir un niveau de consommation présent inférieur à leur niveau de consommation future espérée. Cela implique que des variables autres que la consommation présente améliorent la prédiction de la consommation future, car elles permettent de prédire la différence de précaution entre consommation présente et consommation future. Dans le chapitre 2, je considère l’impact de l’incertitude sur le niveau de consommation des ménages, comment il varie selon leur revenu et leur richesse, et donc comment leur consommation répond à des chocs de revenus. Puisque la présence d’incertitude induit les ménages à allouer une part plus grande de leurs ressources aux périodes futures, ils épargnent davantage à la période présente. Je mets en évidence le fait que cette épargne supplémentaire, baptisée épargne de précaution, varie de manière décroissante et concave avec la part transitoire du revenu et avec la richesse, mais de manière croissante et convexe avec la part permanent du revenu. Dans le chapitre 3, je tire les conséquences de ces résultats pour la mesure empirique de la réponse de la consommation à des chocs de revenu. Je m’appuie sur les résultats des chapitres 1 et 2 pour montrer que, dans les modèles de cycle de vie standards, la croissance de la consommation est négativement corrélée aux réalisations des chocs transitoires passés, à cause du comportement de précaution. Une telle corrélation induirait un biais dans une méthode fréquemment utilisée pour estimer la réponse de la consommation à des chocs de revenu transitoires, développée par Blundell, Pistaferri and Preston (2008). En effet, leur méthode attribuerait aux chocs transitoires présents les variations de la consommation expliquées par les chocs passés, prédisant ainsi une réponse trop faible aux chocs transitoires. Je généralise cette méthode pour prendre en compte l’influence possible des chocs passés sur la croissance de la consommation. Avec cet estimateur plus flexible, j’obtiens que la réponse de la consommation à des chocs transitoires est statistiquement significative et que sa magnitude concorde avec les études sur la réponse de la consommation à des baisses d’impôts transitoires.

Cette thèse se compose de trois études sur le rôle du désaccord en économie. Dans le premier chapitre, j’étudie l’impact des incertitudes judiciaires sur le rôle du désaccord dans le marché financier. J’ai commencé par documenter et définir ces incertitudes judiciaires, de la manière la plus approfondie et détaillée possible. L’incertitude liée à la capacité imparfaite d’observation par des régulateurs est intitulée the monitoring problem, et celle liée à la pénalité et la possibilité de payer des amendes the enforceability problem. J’introduis ces concepts dans un modèle avec frictions financières. La simulation du modèle nous montre que la capacité d’observation des régulateurs détermine la stabilité ou la fragilité du secteur bancaire. Le coût du capital n’augmente pas beaucoup dans une économie avec des incertitudes judiciaires mais le taux de retour de l’économie à l’état stationnaire baisse. Par exemple le taux de retour de l’économie à l’état stationnaire (après avoir subi un choc externe de niveau moyen) dure en moyenne 7 – 12 trimestres. Je donne des arguments que cela est en raison de changement de qualité des actifs en présences des incertitudes judiciaires. Finalement, je regarde si le modèle simulé pourrait reprendre les fluctuations du cycle économique après la crise financière et il le fait bien. En outre je donne des arguments détaillés pour l’analyse des programmes de bien-être social en présence des incertitudes judiciaires. Dans le deuxième chapitre, j’étudie la volatilité due au désaccord dans le marché du travail. J’essaye d’identifier les sources de cette volatilité élevée de manière structurelle. Ainsi, j’utilise un vecteur autorégressif avec volatilité stochastique (Time Varying Parameter SVAR) pour investiguer les propriétés de la création d’emploi aux Etats-Unis et leurs variations dans le temps. Au vu des résultats, un choc technologique semble expliquer moins de 40% des fluctuations observées de la volatilité de la création d’emplois après les années 1980 et ils indiquent que la volatilité dépend largement des chocs de demande et de prix. Les postes vacants (autrement dit, la création d’emploi) réagissaient négativement aux chocs technologiques jusqu’au début des années 90. On retrouve la même tendance pour la période récente. Ce résultat est très important pour les autorités publiques car il remet en question la création d’emplois suite à de nouvelles technologies. Le troisième chapitre est consacré au désaccord sur le marché des prêts où je montre comment le droit des faillites pourrait intensifier le problème d’aléa moral entre une entreprise débitrice et ses créanciers. Ce chapitre essaye de faire un lien entre le droit des faillites et le coût du capital en étudiant le niveau de demande des clauses restrictives dans un contrat. L’hypothèse que je vais essayer de valider empiriquement est celle-ci : si le droit de faillite devient de plus en plus en faveur des entreprises, les créanciers mettent en place de plus en plus de clauses restrictives dans le contrat (c’est-à-dire cherchent à obtenir un contrôle renforcé sur le comportement des débiteurs). Je valide l’hypothèse susmentionnée et je montre qu’une clause restrictive additionnelle baisse le taux de rentabilité par 23 points de base. Ainsi, Je donne une nouvelle interprétation des clauses restrictive par rapport à la littérature.

La période précédant l'introduction de l'euro a déclenché une période d'afflux de capitaux dans les pays d'Europe du Sud, à savoir l'Espagne, le Portugal, l'Italie et la Grèce. Nous documentons que ces pays, et seulement eux parmi les pays de l'OCDE, ont connu concomitamment un déclin de la qualité de leurs institutions. Nous confirmons le schéma conjoint des flux de capitaux et du déclin institutionnel dans un large panel de pays. Nous montrons théoriquement que ce schéma conjoint découle naturellement d'un syndrome de "contrainte budgétaire molle", dans lequel un financement extérieur bon marché et persistant sape les incitations à maintenir de bonnes institutions - comprises ici comme le degré d'engagement du gouvernement à ne pas soutenir les entreprises inefficaces. La faible qualité des institutions augmente finalement la part des entreprises inefficaces, ce qui diminue la productivité moyenne et augmente la dispersion de la productivité entre les entreprises - le schéma typique de la productivité en Europe du Sud au cours de la période considérée.

Cet article étudie la relation entre l'indépendance du conseil d'administration et la performance opérationnelle des entreprises dans les sociétés cotées françaises. Nous profitons d'une base de données originale, avec une dimension chronologique qui peut être utilisée pour atténuer les problèmes d'hétérogénéité et d'endogénéité dynamique. De plus, cette base de données peut être désagrégée au niveau individuel (administrateur). Cette conception nous permet d'introduire des effets fixes d'entreprise et des effets fixes individuels dans les équations de performance des entreprises, contrôlant ainsi l'hétérogénéité au niveau de l'entreprise et de l'individu. Notre principal résultat est de documenter une relation négative significative entre l'indépendance et la performance comptable. Ce résultat suggère que, dans le contexte français, les coûts de l'indépendance (c'est-à-dire le déficit informationnel supporté par les administrateurs indépendants par rapport aux initiés et aux administrateurs affiliés) l'emportent sur les avantages de l'indépendance (c'est-à-dire la réduction des coûts d'agence).

Bien que souvent critiquée, l'indépendance reste le critère ultime d'évaluation de la composition des conseils d'administration, que ce soit pour les régulateurs ou les actionnaires activistes. Dans cette étude, nous examinons la relation entre l'indépendance du conseil d'administration et la performance opérationnelle de l'entreprise dans un panel de sociétés cotées françaises, en accordant une attention particulière aux problèmes d'hétérogénéité et d'endogénéité. Nous profitons d'une base de données originale, avec une dimension temporelle qui peut être utilisée pour atténuer les problèmes d'hétérogénéité et d'endogénéité dynamique grâce à des estimateurs GMM. En outre, cette base de données peut être désagrégée au niveau individuel (directeur). Cette conception nous permet d'introduire des effets fixes d'entreprise et des effets fixes individuels dans les équations de performance (de l'entreprise), contrôlant ainsi l'hétérogénéité au niveau de l'entreprise et de l'individu. À notre connaissance, il s'agit du premier article à ce jour à fournir un compte rendu systématique sur cette question pour la France. Notre principal résultat est de documenter une relation négative significative entre la performance comptable et le statut d'indépendance (indépendamment de la personne). Ce résultat soutient l'argument d'un déficit d'information subi par les membres indépendants du conseil d'administration, tel que développé par Adams et Ferreira (2007).

La période précédant l'introduction de l'euro a déclenché une période d'afflux de capitaux dans les pays d'Europe du Sud, à savoir l'Espagne, le Portugal, l'Italie et la Grèce. Nous documentons que ces pays, et seulement eux parmi les pays de l'OCDE, ont connu concomitamment un déclin de la qualité de leurs institutions. Nous confirmons le schéma conjoint des flux de capitaux et du déclin institutionnel dans un large panel de pays. Nous montrons théoriquement que ce schéma conjoint découle naturellement d'un syndrome de "contrainte budgétaire molle", dans lequel un financement extérieur bon marché et persistant nuit aux incitations à maintenir de bonnes institutions - comprises ici comme le degré d'engagement du gouvernement à ne pas soutenir les entreprises inefficaces. La faible qualité des institutions augmente finalement la part des entreprises inefficaces, ce qui réduit la productivité moyenne et augmente la dispersion de la productivité entre les entreprises - le schéma typique de la productivité en Europe du Sud au cours de la période considérée.

Quels sont les coûts des fluctuations de l'inflation et qui les supporte ? Dans cet article, nous étudions cette question à l'aide d'un modèle quantitatif à marché incomplet et à agents hétérogènes dans lequel les ménages détiennent des actifs réels et nominaux et sont soumis à la fois à des chocs idiosyncratiques sur le revenu du travail et à un risque d'inflation global. Une caractéristique clé de notre analyse est une spécification non homothétique des préférences des ménages envers la monnaie et les biens de consommation. Contrairement aux spéculations traditionnelles, la nôtre permet au modèle de reproduire les grandes caractéristiques de la distribution des actifs monétaires (en plus d'être cohérent avec la distribution des actifs non monétaires). On constate que le risque d'inflation génère des pertes de bien-être significatives pour la plupart des ménages, c'est-à-dire entre 1 et 1,5 % de la consommation permanente. Cette perte est faible, voire négative, pour les ménages situés tout en haut de la distribution de la productivité et/ou de la richesse.

Nous étudions les implications macroéconomiques de l'épargne de précaution variable dans le temps dans le cadre d'un modèle d'équilibre général avec des contraintes d'emprunt, des chocs globaux et un risque de chômage idiosyncratique non assurable. Notre cadre génère une hétérogénéité transversale limitée des ménages en tant que résultat d'équilibre, permettant ainsi d'analyser le rôle de l'épargne de précaution au cours du cycle économique d'une manière analytiquement traçable. Le comportement chronologique de la consommation globale généré par notre modèle est plus proche des données que celui impliqué par les modèles de bouche à oreille et d'agent représentatif, et il est comparable à celui produit par le modèle de Krusell et Smith (1998).

Nous formulons et estimons un modèle macroéconomique traçable avec une épargne de précaution variant dans le temps. Nous soutenons que cette dernière affecte les fluctuations agrégées via deux canaux principaux : un effet stabilisateur de l'offre agrégée fonctionnant à travers l'offre de capital et un effet déstabilisateur de la demande agrégée généré par une boucle de rétroaction entre le risque de chômage et la demande de consommation. En utilisant le modèle estimé pour mesurer la contribution de l'épargne de précaution à la propagation des récessions récentes, nous trouvons de forts effets de demande agrégée pendant la Grande Récession et la récession de 1990-1991. En revanche, l'effet d'offre a au moins compensé l'effet de demande pendant la récession de 2001.

Nous analysons la détermination conjointe de l'informativité des prix et de la composition du marché par type d'ordre dans un grand marché d'actifs à information dispersée. La microstructure du marché est celle dans laquelle les traders informés peuvent placer des ordres de marché ou des programmes de demande complète et où les teneurs de marché fixent le prix. Les opérateurs qui passent des ordres au marché négocient de manière moins agressive sur la base de leur information et réduisent ainsi l'informativité du prix. Dans un marché à ordres complets, l'informativité du prix est limitée, quelle que soit la qualité de l'information des opérateurs sur le dividende des actifs. Lorsque les opérateurs peuvent choisir leur type d'ordre et que les programmes de demande sont (même marginalement) plus coûteux que les ordres au marché, les opérateurs aux ordres au marché écrasent le marché lorsque la précision des signaux privés atteint l'infini. Cela s'explique par le fait que les calendriers de demande sont des substituts : à des niveaux de précision élevés, une fraction résiduelle de négociateurs de calendriers de demande suffit à rapprocher le prix de négociation des signaux des négociateurs, tandis que ces derniers sont eux-mêmes bien alignés sur le dividende. Par conséquent, le gain lié à la négociation conditionnelle du prix (comme le font les négociants avec un calendrier de demande) en plus de son propre signal (comme le font tous les négociants informés) disparaît.

Cet article étudie le résultat d'un jeu global à deux étapes dans lequel un prix d'actif basé sur le marché et déterminé à l'étape de négociation du jeu fournit un signal public endogène sur le fondamental qui affecte les décisions des négociants à l'étape de coordination du jeu. La microstructure de l'étape de négociation est celle dans laquelle les opérateurs informés peuvent placer des ordres de marché - plutôt que des programmes de demande complets - et où un secteur concurrentiel de tenue de marché fixe le prix. Comme les opérateurs qui passent des ordres sur le marché sont confrontés au risque d'exécution du prix, ils négocient de manière moins agressive sur la base de leurs informations privées que les opérateurs qui passent des ordres sur la demande, ce qui ralentit l'agrégation des informations et limite le caractère informatif du prix de l'actif. Lorsque tous les opérateurs passent des ordres au marché, la précision du signal de prix est limitée ci-dessus et le résultat de la phase de coordination est unique car le bruit dans les signaux privés disparaît. De manière plus générale, sur un marché d'actifs où interviennent à la fois des opérateurs qui passent des ordres sur le marché et des opérateurs qui règlent la demande, la présence des premiers peut limiter considérablement l'éventail des paramètres conduisant à des équilibres multiples. Ceci est particulièrement vrai lorsque les traders optimisent leur type d'ordre, auquel cas les traders à l'ordre du marché ont tendance à submerger le marché lorsque la précision du signal privé est grande.

Quels sont les coûts des fluctuations de l'inflation et qui les supporte ? Dans cet article, nous étudions cette question à l'aide d'un modèle quantitatif à marché incomplet et à agents hétérogènes dans lequel les ménages détiennent des actifs réels et nominaux et sont soumis à la fois à des chocs idiosyncratiques sur le revenu du travail et au risque d'inflation globale. Une caractéristique clé de notre analyse est une spécification non-homothétique des préférences des ménages envers la monnaie et les biens de consommation. Contrairement aux spécifications traditionnelles, la nôtre permet au modèle de reproduire les grandes caractéristiques de la distribution des actifs monétaires (en plus d'être cohérent avec la distribution des actifs non monétaires). On constate que le risque d'inflation génère des pertes de bien-être significatives pour la plupart des ménages, c'est-à-dire entre 1 et 1,5 % de la consommation permanente. Cette perte est faible, voire négative, pour les ménages situés tout en haut de la distribution de la productivité et/ou de la richesse.

La littérature empirique récente montre que les changements inattendus des taux d'intérêt nominaux ont un effet significatif sur les prix réels des actions : une augmentation de 25 points de base du taux d'intérêt nominal est associée à une baisse immédiate des grands indices boursiers réels, qui peut aller de 0,6 à 2,2 %, suivie d'une baisse progressive, les prix réels des actions revenant à leur valeur attendue à long terme. Dans cet article, nous évaluons la capacité d'un nouveau modèle keynésien d'équilibre général d'évaluation des actifs à rendre compte de ces faits. Le modèle que nous considérons est une économie de production avec une offre de travail élastique, des prix et des salaires échelonnés, ainsi qu'une aversion au risque variant dans le temps par la formation d'habitudes. Nous constatons que le modèle prédit une réponse du marché boursier aux chocs politiques qui correspond aux estimations empiriques, tant sur le plan qualitatif que quantitatif. Nos résultats sont robustes à une série de variations et de paramétrages du modèle.

Cette thèse étudie plusieurs aspects de la dynamique du rendement des actifs. Les trois premiers chapitres ont pour objet la formation des prix sur le marché de l'art. Le premier chapitre établit que les prix peuvent s'écarter temporairement, et de manière partiellement prévisible, de la valeur fondamentale. Cet article a été publié dans Economics Letters (Volume 122, Issue 3, pp. 432-434) et a été écrit avec Christophe Spaenjers et Luc Renneboog. Le chapitre 2 étudie la vitesse de transmission de l'information dans les prix agrégés du marché de l'art. Le chapitre 3 analyse la corrélation entre prix et volume et étaye des éléments concordant avec une hypothèse de bulles. Il a été écrit avec Luc Renneboog. Le chapitre 4 s'attache à la modélisation empirique de la prédictibilité d'indices boursiers sur quinze pays industrialisés. Il propose de combiner l'information donnée par chaque pays de façon à améliorer le pouvoir prédictif.

Nous analysons la détermination conjointe de l'informativité des prix et de la composition du marché par type d'ordre dans un grand marché d'actifs à information dispersée. La microstructure du marché est celle dans laquelle les traders informés peuvent placer des ordres de marché ou des programmes de demande complète et où les teneurs de marché fixent le prix. Les opérateurs qui passent des ordres au marché négocient de manière moins agressive sur la base de leur information et réduisent ainsi l'informativité du prix. Dans un marché à ordres complets, l'informativité du prix est limitée, quelle que soit la qualité de l'information des opérateurs sur le dividende des actifs. Lorsque les opérateurs peuvent choisir leur type d'ordre et que les programmes de demande sont (même marginalement) plus coûteux que les ordres au marché, les opérateurs aux ordres au marché écrasent le marché lorsque la précision des signaux privés atteint l'infini. Cela s'explique par le fait que les calendriers de demande sont des substituts : à des niveaux de précision élevés, une fraction résiduelle de négociateurs de calendriers de demande suffit à rapprocher le prix de négociation des signaux des négociateurs, tandis que ces derniers sont eux-mêmes bien alignés sur le dividende. Par conséquent, le gain lié à la négociation conditionnelle du prix (comme le font les négociants avec un calendrier de demande) en plus de son propre signal (comme le font tous les négociants informés) disparaît.

Bien que souvent critiquée, l'indépendance reste le critère ultime d'évaluation de la composition des conseils d'administration, que ce soit pour les régulateurs ou les actionnaires activistes. Dans cette étude, nous examinons la relation entre l'indépendance du conseil d'administration et la performance opérationnelle de l'entreprise dans un panel de sociétés cotées françaises, en accordant une attention particulière aux problèmes d'hétérogénéité et d'endogénéité. Nous profitons d'une base de données originale, avec une dimension temporelle qui peut être utilisée pour atténuer les problèmes d'hétérogénéité et d'endogénéité dynamique grâce à des estimateurs GMM. En outre, cette base de données peut être désagrégée au niveau individuel (directeur). Cette conception nous permet d'introduire des effets fixes d'entreprise et des effets fixes individuels dans les équations de performance (de l'entreprise), contrôlant ainsi l'hétérogénéité au niveau de l'entreprise et de l'individu. À notre connaissance, il s'agit du premier article à ce jour à fournir un compte rendu systématique sur cette question pour la France. Notre principal résultat est de documenter une relation négative significative entre la performance comptable et le statut d'indépendance (indépendamment de la personne). Ce résultat soutient l'argument d'un déficit d'information subi par les membres indépendants du conseil d'administration, tel que développé par Adams et Ferreira (2007).

Nous analysons la structure à terme des taux d'intérêt dans un modèle d'équilibre général avec des marchés incomplets, une contrainte d'emprunt et une offre nette positive d'obligations d'État. Les chocs idiosyncratiques non assurés génèrent des échanges d'obligations, tandis que les chocs globaux provoquent des uctuations du prix d'échange des obligations. Les obligations longues présentent une prime de risque de liquidation par rapport aux obligations courtes, car elles peuvent être liquidées avant l'échéance à la suite d'un mauvais choc idiosyncratique, précisément lorsque leur valeur de revente est faible en raison de l'occurrence simultanée d'un mauvais choc global. Notre cadre génère de manière endogène une hétérogénéité de richesse transversale limitée entre les agents (malgré la présence de chocs idiosyncratiques non assurés), ce qui nous permet de caractériser de manière analytique la forme de l'ensemble de la courbe des taux, y compris les rendements des obligations de maturité arbitrairement longue. Le désir des agents de couvrir le risque idiosyncratique ainsi que leur crainte de devoir liquider les obligations longues à des conditions défavorables impliquent qu'une plus grande offre d'obligations augmente le niveau de la courbe des taux, tandis qu'une augmentation de l'offre relative d'obligations longues augmente sa pente.

Nous analysons la structure à terme des taux d'intérêt dans un modèle d'équilibre général avec des marchés incomplets, une contrainte d'emprunt et une offre nette positive d'obligations d'État. Les chocs idiosyncratiques non assurés génèrent des échanges d'obligations, tandis que les chocs globaux provoquent des fluctuations du prix d'échange des obligations. Les obligations longues commandent une "prime de risque de liquidation" par rapport aux obligations courtes, car elles peuvent devoir être liquidées avant l'échéance - suite à un mauvais choc idiosyncratique - précisément lorsque leur valeur de revente est faible - en raison de l'occurrence simultanée d'un mauvais choc global. Notre cadre génère de manière endogène une hétérogénéité de richesse transversale limitée entre les agents (malgré la présence de chocs idiosyncratiques non assurés), ce qui nous permet de caractériser analytiquement la forme de toute la courbe des taux, y compris les rendements des obligations de maturités arbitrairement longues. Le désir des agents de couvrir le risque idiosyncratique ainsi que leur crainte de devoir liquider les obligations longues à des conditions défavorables impliquent qu'une plus grande offre d'obligations augmente le niveau de la courbe des taux, tandis qu'une augmentation de l'offre relative d'obligations longues augmente sa pente.

Si la définition de la contrainte budgétaire publique ne semble pas l’objet de controverse, ce qui constitue l’objet de recherche de cette thèse est la vitesse à laquelle les États décident de respecter cette contrainte. L’hypothèse est que la vitesse d’ajustement est déterminante dans l’évaluation globale de la politique budgétaire comme instrument contracyclique. Plus précisément, on cherche à répondre à trois questions : (i) historiquement, à quelle vitesse les États ont-ils résorbé leurs déséquilibres budgétaires ? (ii) quels sont les effets des différentes relances budgétaires selon la vitesse des ajustements et leur composition ? (iii) en quoi la durée d’une politique monétaire accommodante influence-t-elle les résultats précédents ? Le chapitre 1 montre que la critique des tests économétriques de soutenabilité n’est pas insurmontable. On cherche à caractériser le degré de persistance des déséquilibres budgétaires selon une approche fractionnaire, qui permet de classer les pays selon les fonctions de réaction de leurs autorités budgétaires. Le chapitre 2 propose d’évaluer, à l’aide d’un modèle d’équilibre général, les effets des ajustements après une relance. Quel que soit l’instrument budgétaire privilégié pour la relance, une accélération de l’ajustement entraîne un effet négatif sur la production à moyen terme. Le chapitre 3 évalue le policy mix en fonction du timing des ajustements budgétaires après la relance, par rapport à la durée de la période de taux d’intérêt nuls. Un régime instable de consolidation excessive apparaît lorsque la volonté d’ajustement budgétaire est très forte, quel que soit le comportement de la banque centrale à l’égard de l’inflation.

Nous analysons le comportement de prise de risque d'intermédiaires hétérogènes qui sont protégés par une responsabilité limitée et qui choisissent à la fois leur montant d'effet de levier et l'exposition au risque de leur portefeuille. En raison de l'opacité du secteur financier, les fournisseurs de fonds extérieurs ne peuvent pas distinguer les intermédiaires "prudents" de ceux "imprudents" qui détiennent volontairement des portefeuilles à haut risque et s'exposent au risque de faillite. Nous montrons comment le nombre d'intermédiaires imprudents est déterminé à l'équilibre conjointement avec le taux d'intérêt, et comment les deux dépendent finalement de la distribution transversale du capital des intermédiaires. Une implication de notre analyse est qu'une augmentation exogène de l'offre de fonds au secteur intermédiaire fait baisser les taux d'intérêt et augmente le nombre d'intermédiaires imprudents. Une autre implication est que la facilité de financement peut conduire un nombre croissant d'intermédiaires à parier sur la résurrection suite à un mauvais choc sur le capital du secteur, augmentant à nouveau le risque systémique à l'échelle de l'économie.

Nous étudions les implications macroéconomiques de l'épargne de précaution variable dans le temps dans le cadre d'un modèle d'équilibre général avec contrainte d'emprunt et à la fois des chocs globaux et un risque de chômage idiosyncratique non assurable. Notre cadre génère une hétérogénéité transversale limitée des ménages en tant que résultat d'équilibre, permettant ainsi d'analyser le rôle de l'épargne de précaution au cours du cycle économique d'une manière analytiquement traçable. Le comportement chronologique de la consommation globale généré par notre modèle est beaucoup plus proche des données que celui impliqué par les modèles comparables de bouche à oreille et d'agent représentatif, et comparable à celui produit par le modèle (intractable) de Krusell-Smith (1998).

Nous analysons la structure à terme des taux d'intérêt dans un modèle d'équilibre général avec des marchés incomplets, une contrainte d'emprunt et une offre nette positive d'obligations d'État. Les chocs idiosyncratiques non assurés génèrent des échanges d'obligations, tandis que les chocs globaux provoquent des fluctuations du prix d'échange des obligations. Les obligations longues commandent une "prime de risque de liquidation" par rapport aux obligations courtes, car elles peuvent devoir être liquidées avant l'échéance - suite à un mauvais choc idiosyncratique - précisément lorsque leur valeur de revente est faible - en raison de l'occurrence simultanée d'un mauvais choc global. Notre cadre génère de manière endogène une hétérogénéité de richesse transversale limitée entre les agents (malgré la présence de chocs idiosyncratiques non assurés), ce qui nous permet de caractériser analytiquement la forme de toute la courbe des taux, y compris les rendements des obligations de maturités arbitrairement longues. Le désir des agents de couvrir le risque idiosyncratique ainsi que leur crainte de devoir liquider les obligations longues à des conditions défavorables impliquent qu'une plus grande offre d'obligations augmente le niveau de la courbe des taux, tandis qu'une augmentation de l'offre relative d'obligations longues augmente sa pente.

Nous nous proposons dans cette thèse d'étudier les interactions entre politiques climatiques et budgétaires, dans un cadre unifié tenant compte de la dynamique de l'endettement des États, des arbitrages intergénérationnels, et de l'existence de disparités sectorielles. Dans un premier temps, nous identifions les enjeux autour de la réussite d'une réforme fiscale environnementale et les conditions structurelles influençant le succès d'une telle réforme. Une approche de la problématique au travers d'un exercice de modélisation nous permet par la suite de traiter des impacts intergénérationnels et sectoriels de différents designs de réformes fiscales environnementales dans le cas français. Il apparaît en particulier que la taxation de l'énergie finale en tant que facteur de production intermédiaire, associée à une réduction des charges fiscales pesant sur le travail permet de limiter relativement plus les coûts associés à la politique climatique. Enfin, dans une dernière partie nous nous intéressons plus spécifiquement au secteur électrique, et aux conséquences de différents scénarios de politiques climatiques et budgétaires en termes de coûts de production pour ce secteur. Nous montrons que si les tensions sur les finances publiques ne se résorbent pas, la hausse du coût de financement pourrait être défavorable au renouvellement du parc électrique en faveur de technologies décarbonées telles que les ENR. Ainsi, au travers d'approches macro-économique et sectorielle, ces travaux de thèse permettent d'illustrer l'arbitrage auquel les gouvernements pourraient être confrontés quant au mode de recyclage des recettes fiscales vertes retenu dans la politique climatique.

Cette thèse porte sur la mesure et les déterminants de la volatilité des cours boursiers. La première partie commence par évaluer, à l'aide d'une analyse économétrique en séries temporelles, l'importance et la persistance des fluctuations cycliques du prix des actions. On présente ensuite les principales anomalies financières (et notamment la volatilité excessive des prix et la prévisibilité des rendements) dans un cadre unifié et synthétique. L'analyse nous conduit à relativiser la portée de l'hypothèse d'efficience informationnelle des marchés, et à souligner la nécessité d'expliquer les variations importantes du taux d'escompte à l'origine des mouvements du prix. La seconde partie de la thèse propose une modélisation théorique, fondée sur les notions d'indétermination de l'équilibre et de prophétie auto-réalisatrice, capable de rendre compte des faits stylisés ainsi dégagés. A l'aide de deux modèles d'évaluation d'actifs simples, on montre qu'un grand nombre d'anomalies financières, loin de démontrer l'irrationalité des marchés, peuvent s'expliquer par la multiplicité d'équilibres susceptible d'apparaître dans les modèles à anticipations rationnelles.