DECAMPS Jean Paul

Nous étudions la politique d'investissement optimale d'une entreprise confrontée à l'incertitude technologique et à celle des flux de trésorerie. À tout moment, l'entreprise peut décider d'investir dans une technologie autonome ou d'attendre une percée technologique. Les percées se produisent lorsque les conditions du marché deviennent suffisamment favorables, dépassant une certaine valeur seuil qui est inconnue ex ante pour l'entreprise. Un fondement microéconomique de cette hypothèse est qu'une percée se produit lorsque la part du surplus de la nouvelle technologie revenant à son développeur est suffisamment élevée pour couvrir son coût observé en privé. Nous montrons que les variables d'état de Markov pertinentes pour la politique d'investissement optimale de l'entreprise sont les conditions actuelles du marché et leur maximum historique actuel, et que l'entreprise n'investit de manière optimale dans la technologie autonome que lorsque les conditions du marché se détériorent suffisamment après avoir atteint un maximum. Empiriquement, les investissements dans les nouvelles technologies nécessitant la coopération active des développeurs devraient donc avoir lieu pendant les périodes d'expansion, tandis que les investissements dans les technologies de pointe devraient avoir lieu pendant les périodes de ralentissement. De plus, le rendement requis pour investir dans la technologie autonome est toujours plus élevé que si celle-ci était la seule technologie disponible et peut prendre des valeurs arbitrairement grandes suivant certaines histoires. Enfin, une diminution des coûts de développement, ou une augmentation de la valeur de la nouvelle technologie, rend l'entreprise plus encline à supporter le risque de baisse et à retarder l'investissement dans la technologie autonome.

Nous proposons de nouveaux résultats sur l'évaluation et la couverture des options Asiatiques. En particulier nous démontrons que le prix d'une option Asiatique est caractérisé par une équation aux dérivées partielles à une seule variable d'état. Indépendamment de l'intérêt numérique d'une telle équation, notre approche nous permet d'obtenir de nouveaux résultats : i) sur la couverture des options Asiatiques . ii) sur la comparaison entre options Asiatiques et options Européennes.

Merton (1974) analyse la structure de risque des obligations d'entreprises sous l'hypothèse d'un terme plat des taux d'intérêt. Wa clarifie ses résultats et les étend au cas de l'intérêt stochastique. Dans ce cas, le prix d'une obligation d'entreprise est influencé par le prix à terme de l'entreprise émettrice. L'objectif de ce papier est de prendre en compte cette influence. Pour ce faire, il est nécessaire de traiter simultanément le risque de taux d'intérêt et le risque de défaut. Nous démontrons que plusieurs des conclusions de Merton ne sont plus valables pour une structure de terme stochastique.

Une nouvelle méthodologie de valorisation de produits optionnels est introdutuie à partir d'une approche variationnelle. Cette approche facilite : (i) l'étude de la statistique comparative du prix des produits optionnels par rapport aux paramètres du modèle, (ii) la détermination numérique de ces prix. La méthodologie introduite est plus particulièrement appliquée aux obligations à coupons du secteur privé que l'on peut valaoriser d'après Geske (1977) comme des compositions d'options. Nous démontrons ainsi que la formule de valorisarion des onbligations à coupons du secteur privé de Geske (1977) peut s'écrire comme solution d'un problème de minimisation. Ceci nous permet par la suite d'étudier le comportement du prix d'une obligation du secteur privé en fonction de la volativité de la firme émettrice, du montant des coupons promis, de la maturité de l'obligation. Un étude du spread d'une obligation du secteur privé est ensuite proposée. Elle comprend, plus particulièrement, une analyse des variations du spread en fonction de la répartition de la dette sur l'échéancier de l'obligation considérée. Ces résultats sont établis sous l'hypothèse d'une structure des taux plate. La dernière partie du travail concerne une extention de notre méthodologie à une courbe aléatoire.

Nous montrons que les prix des options peuvent toujours être obtenus comme les valeurs de problèmes d'optimisation simples. Cette remarque facile a deux conséquences : l'analyse de sensibilité est simplifiée (en appliquant le théorème de l'enveloppe) et les procédures numériques sont améliorées. Nous donnons plusieurs exemples d'applications, en particulier aux options sur portefeuilles et aux options composées (ou obligations d'entreprises).

Nous étudions les marchés de capitaux dans lesquels les investisseurs se font concurrence en concevant des contrats financiers pour contrôler la capacité d'un entrepreneur à faire des transactions parallèles et à faire défaut sur plusieurs prêts. Nous montrons que les covenants peuvent avoir des effets anticoncurrentiels : en particulier, ils empêchent les investisseurs de fournir des fonds supplémentaires et réduisent la capacité d'investissement de l'entrepreneur. En conséquence, un grand nombre d'allocations inefficaces est soutenu à l'équilibre. Nous proposons un mécanisme de subvention similaire aux fonds de garantie sur les marchés financiers qui permet de contrôler efficacement les transactions secondaires de l'entrepreneur et de maintenir l'allocation compétitive comme unique équilibre.

Nous étudions un marché du crédit dans lequel de multiples prêteurs offrent séquentiellement un financement à un seul emprunteur en cas d'aléa moral. Nous montrons que le fait de restreindre les prêteurs à publier des offres uniques implique une perte de généralité : aucun des résultats d'équilibre apparaissant dans ce scénario ne survit si les prêteurs proposent des menus de contrats. Ce résultat remet en question l'approche suivie dans les modèles standard de prêts multiples. D'un point de vue théorique, nous offrons de nouvelles perspectives sur la robustesse de l'équilibre dans les jeux séquentiels d'agence commune.

Nous étudions un modèle de contrat de finance d'entreprise dynamique dans lequel la rentabilité de l'entreprise fluctue et est influencée par l'effort managérial inobservable. Ainsi, nous introduisons dans un cadre d'agence la question de la liquidation stratégique. Nous montrons que le problème du principal prend la forme d'un problème de contrôle de Markov bidimensionnel entièrement dégénéré. Nous prouvons les propriétés de régularité de la fonction de valeur et nous dérivons explicitement le contrat optimal qui met en œuvre le plein effort. Nos résultats de régularité apparaissent dans certaines études récentes, mais avec des preuves heuristiques qui ne clarifient pas l'importance de la régularité de la fonction de valeur aux frontières.

Nous modélisons les politiques de financement, de détention de trésorerie et de couverture d'une entreprise confrontée à des frictions de financement et soumise à des chocs de trésorerie permanents et transitoires. Les chocs permanents et transitoires génèrent des effets distincts, parfois opposés, sur les politiques de l'entreprise. Nous utilisons le modèle pour développer un riche ensemble de prédictions empiriques. Dans notre modèle, les chocs permanents et transitoires corrélés impliquent une diminution du risque, une baisse de l'épargne en espèces et une chute de la valeur des lignes de crédit. La composition des chocs de flux de trésorerie affecte la sensibilité de la trésorerie, qui peut être positive ou négative. La couverture optimale des chocs permanents et transitoires peut impliquer des positions opposées.

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Nous menons une série d'expériences qui simulent des transactions sur les marchés financiers. Nous constatons que le contenu informationnel du flux d'ordres varie en fonction de la force des croyances préalables des sujets sur les fondamentaux. La présence d'une incertitude intrinsèque sur les fondamentaux de l'actif réduit l'efficacité informationnelle. Cela provient des attitudes de risque des sujets et des biais dans la façon dont certains sujets mettent à jour leurs croyances. Le comportement d'environ 63% des sujets est cohérent avec la maximisation de l'utilité espérée. Ces sujets ont une aversion pour le risque (52%) ou aiment le risque (11%). Environ 22 % des sujets présentent une mise à jour non bayésienne des croyances : une sous-confiance apparaît pour les croyances antérieures faibles, et un biais de confirmation se produit pour les croyances antérieures fortes. La mise à jour non bayésienne des croyances réduit l'efficacité du marché lorsque les croyances antérieures des sujets sont faibles et l'augmente lorsque les croyances antérieures sont fortes.

Nous étudions la concurrence sur les marchés de capitaux soumis à l'aléa moral lorsque les investisseurs ne peuvent empêcher les transactions parallèles. La concurrence parfaite est entravée par la menace des entrepreneurs d'emprunter excessivement à plusieurs prêteurs et de se dérober. Par conséquent, les investisseurs gagnent des rentes positives à l'équilibre. Nous analysons ensuite comment la capacité des investisseurs à concevoir des contrats financiers avec des clauses restrictives traite de cette externalité de contrepartie. Nous montrons que l'élargissement des possibilités contractuelles des investisseurs génère une grave défaillance du marché : avec les clauses restrictives, les équilibres du marché sont indéterminés et classés par Pareto. Les résultats du marché sont alors déterminés par la conception d'institutions financières spécifiques. Les systèmes de partage de l'information restaurent l'efficacité mais laissent une rente positive aux investisseurs. Un mécanisme de subventions aux entrepreneurs financées par les investisseurs atténue la menace de défaillance et maintient la répartition concurrentielle.

Cette thèse est composée de 3 essais. Le 1er essai traite de la problématique du risque de pertes extrêmes dans le secteur bancaire dans un contexte du problème d'agence entre les actionnaires et les top managers des banques. Pour pouvoir inciter les banques à ne pas prendre le risque de pertes extrêmes, il est proposé d'appliquer la régulation des fonds propres sous forme d'une politique de recapitalisations obligatoires, dont les paramètres sont choisis pour inciter les actionnaires à rémunérer leurs managers de la manière à les détourner des stratégies au risque de pertes extrêmes.Le 2ème essai développe le design de la supervision bancaire qui vise à éliminer le problème d'aléa moral au sein d'une banque, tout en assurant un coût minimum de supervisions. Les banques, dont la situation financière commence à se dégrader, doivent être soumises à des audits aléatoires. Les banques, dont la valeur de l'actif s'est dégradée considérablement, doivent être mises sous tutelle pour un redressement financier. Les auditeurs externes peuvent être impliqués dans le processus de supervision, mais ne doivent pas complètement remplacer les régulateurs. Le 3ème essai étudie comment la capacité d'emprunt de l'entreprise non-financière affecte sa politique d'investissement en présence des coûts d'émission de la dette. Il est montré que les entreprises, dont la capacité d'emprunt est moyenne, ont intérêt à réaliser un investissement plus important par rapport aux entreprises dont la capacité d'emprunt est relativement faible/forte. Cela est entièrement dû à l'effet des coûts fixes d'émission de la dette, qui émerge dans le contexte dynamique d'investissement.

La thèse confronte les théories de la décision utilisées en économie et en psychologie cognitive et sociale et discute de leur implication sur l'efficience informationnelle des marchés financiers. La première partie présente le fonctionnement des modèles d'apprentissage bayésien et plus particulièrment de comportements grégaires. La seconde partie offre une introduction à la psychologie cognitive et à l'économie et la finance comportementale. La troisième partie traite des modèles théorique de finance comportementale qui introduisent chez les agents économiques un biais cognitif venant distordre leur rationalité. Un modèle original d'actualisation de croyance est proposé qui conditionne un processus de traitement de l'information à la nature de l'information diffusée sur les marchés.

La modélisation du prix des obligations est le sujet de cette thèse. Nos résultats concernent deux types de problématique : (i) la valorisation d'obligations dans le cadre de modèles gaussiens d'équilibre général. (ii) la valorisation des obligations du secteur privé dans le cadre de modèles d'évaluation par arbitrage. Les quatre chapitres du travail nous conduisent : (i) à établir de nouvelles formules de valorisation de produits obligataires, (ii) à analyser simultanément le risque de défaut de l'émetteur et le risque de taux, (iii) à introduire une nouvelle méthodologie de valorisation de produits optionnels basée sur une approche variationnelle, (iv) à étudier empiriquement le prix des obligations du secteur privé.