SPAENJERS Christophe

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Les actifs à valeur réelle et privée - définis ici comme la somme des biens immobiliers, des infrastructures, des objets de collection et des fonds propres des entreprises non constituées en société - constituent une catégorie d'investissement dont la valeur est estimée à 84 000 milliards de dollars rien qu'aux États-Unis. En outre, les valeurs privées peuvent influer sur la fixation des prix dans de nombreux autres marchés financiers, comme celui des investissements durables. Cet article présente les recherches sur les actifs réels et les valeurs privées que l'on peut trouver dans ce numéro spécial. Il passe également en revue les avancées récentes et met en évidence les nouvelles orientations de recherche sur un certain nombre de sujets dans le domaine des actifs réels que nous considérons comme particulièrement importants et passionnants.

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Nous montrons que les spécialistes du secteur du capital-investissement sont plus performants que les généralistes à chaque étape du cycle de vie de l'investissement. À l'aide de données granulaires portant sur des milliers d'hôtels américains au cours des deux dernières décennies, nous démontrons que les spécialistes exercent une plus grande influence positive sur les marges d'exploitation des hôtels, gagnent des flux de trésorerie nets plus élevés sur la période de détention et réalisent des plus-values plus importantes à la sortie que leurs homologues généralistes et d'autres investisseurs non spécialistes du capital-investissement soutenant des actifs équivalents ex ante. En revanche, le principal avantage comparatif des généralistes du capital-investissement pourrait être un meilleur accès à des financements d'acquisition à des prix attractifs. Nos résultats fournissent de nouvelles preuves de l'hétérogénéité des stratégies d'investissement en capital-investissement et des résultats de performance associés.

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Nous évaluons la précision et l'utilité des évaluations par apprentissage automatique sur les marchés d'actifs réels illiquides. Nous appliquons des réseaux neuronaux aux données d'un million de ventes aux enchères de tableaux pour évaluer les œuvres d'art en fonction de caractéristiques visuelles et non visuelles. Nos évaluations automatisées hors échantillon prédisent les prix des ventes aux enchères beaucoup mieux que les régressions hédoniques standard. Les écarts avec les estimations de prévente fournies par les experts des maisons de vente aux enchères sont en corrélation avec les résultats de la vente : plus l'estimation de prévente du commissaire-priseur est agressive par rapport à notre évaluation, plus la probabilité d'une vente aux enchères infructueuse est élevée et plus le rendement post-acquisition est faible. Enfin, l'apprentissage automatique peut détecter la prévisibilité dans les "erreurs de prédiction" des commissaires-priseurs.

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Le premier chapitre étudie comment l'introduction d'un marché à terme de l'acier affecte les producteurs d'acier et leurs clients. Le deuxième chapitre demande comment les tarifs d'importation dans les industries en amont affectent les incitations à investir des entreprises en aval. Le troisième chapitre étudie comment la propriété managériale affecte la performance dans le secteur des fonds communs de placement.

Des recherches antérieures ont montré que les ménages investisseurs non locaux prennent des décisions sous-optimales en matière de sélection des actifs et de timing du marché. Cependant, sur les marchés immobiliers, l'hétérogénéité des rendements peut exister même avec des choix d'investissement (timing) ex ante identiques, étant donné que les prix des transactions sont le résultat d'un processus complexe de recherche et de négociation. En analysant les données notariales du marché immobilier parisien, nous constatons que les acheteurs " hors pays " achètent effectivement à des prix plus élevés et revendent à des prix sensiblement plus bas que les investisseurs locaux, ceteris paribus. En outre, nos résultats suggèrent que cette tendance n'est pas due à des coûts de recherche plus élevés et à des asymétries d'information, mais qu'elle découle plutôt de différences d'intensité de négociation liées à la richesse. Enfin, nous estimons que l'effet causal des chocs de la demande extérieure sur les prix de l'immobilier à Paris est positif mais faible.

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Que peut nous apprendre l'étude de la création de connaissances sur l'émergence et le développement de nouveaux domaines techniques ? Cet article montre comment une communauté de connaissances peut être nécessaire pour soutenir la légitimité de nouveaux produits qui font l'objet d'une évaluation de performance avant leur achat. À l'aide de données historiques et ethnographiques couvrant un demi-siècle, nous examinons la croissance du domaine de l'investissement artistique à travers le prisme des cultures épistémiques. Des connaissances techniques sur les caractéristiques financières de l'art ont été développées parallèlement à des connaissances pratiques sur la meilleure façon de structurer les projets d'investissement. Le succès des projets d'investissement a été déterminé par la légitimité autant que par la rentabilité, étant donné les attentes durables concernant l'évaluation et le suivi des investissements. Le développement des connaissances, des pratiques et des outils était donc une condition nécessaire à la reconnaissance des œuvres d'art en tant que classe d'actifs. De manière cruciale, l'approche des cultures épistémiques met en évidence l'approfondissement des connaissances, des ressources et de l'expertise professionnelle, et leur développement par l'expérimentation, les échecs et les connaissances négatives. Cela montre les questions comptables qui contribuent à la légitimité et à l'émergence des domaines techniques, comme le rôle de la production de connaissances, les pratiques d'évaluation et les environnements réceptifs, et la distinction entre les investissements légitimes qui peuvent être évalués et la rentabilité des entreprises d'investissement.Restricted Access : Métadonnées en ligne.

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J'étudie les rendements des investissements dans les actifs durables depuis le début du vingtième siècle. Ces actifs sont généralement caractérisés par des gains en capital relativement faibles et des fluctuations de prix importantes. Le taux d'appréciation de la valeur a été plus prononcé pour les objets de collection, mais les coûts de transaction sont également très élevés sur ces marchés. Toutefois, le rendement des revenus locatifs peut augmenter considérablement les rendements des logements et des terrains, et de même, les propriétaires d'objets de collection peuvent recevoir un dividende émotionnel important. En raison de l'absence d'un tel flux de revenus ou d'utilité, l'or, l'argent et les diamants semblent avoir été des investissements à long terme particulièrement mauvais (du moins s'ils ne sont pas détenus sous forme de bijoux). Enfin, il est peu probable que les actifs durables soient de bonnes couvertures contre l'inflation, mais ils peuvent néanmoins contribuer à diversifier un portefeuille en raison des corrélations imparfaites avec les actifs financiers.

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À l'aide des relevés historiques des prix des Premiers Crus de Bordeaux, nous examinons l'impact du vieillissement sur les prix des vins et les performances d'investissement à long terme des vins fins. Conformément aux prédictions d'un modèle illustratif, les vins à maturité précoce issus de millésimes de haute qualité fournissent les rendements financiers les plus élevés. Passé la maturité, les châteaux célèbres procurent des avantages non pécuniaires croissants à leurs propriétaires. En utilisant une régression arithmétique des ventes répétées sur la période 1900-2012, nous estimons que le rendement financier réel de l'investissement dans le vin (net des coûts de stockage) est de 4,1 %, ce qui dépasse celui des obligations, de l'art et des timbres. Les rendements du vin et des actions sont positivement corrélés. Enfin, nous trouvons des preuves de la prévisibilité des rendements en échantillon.

Les modèles agrégés de prix de l'art masquent une grande variation sous-jacente, tant dans les séries chronologiques que dans les coupes transversales. Nous soutenons que, pour améliorer notre compréhension du marché de l'esthétique, il est utile d'adopter une perspective micro sur la formation des prix de l'art, et de reconnaître que chaque œuvre d'art donne lieu à un marché d'échange de ses avantages en termes de valeur privée. Nous discutons de la littérature récente pertinente et illustrons le potentiel de cette approche par une étude historique des prix records de l'art aux enchères depuis 1701.

Nous présentons un modèle à horizon infini d'échanges endogènes sur le marché des enchères d'art. Les agents prennent des décisions d'achat et de vente en fonction de l'ampleur relative de leur valeur d'usage privée à chaque période. Notre modèle génère des modèles endogènes en coupe transversale et en série chronologique dans les résultats d'investissement. Les rendements moyens et les probabilités d'achat sont négativement corrélés avec le temps entre l'achat et la revente (tentative). Le risque idiosyncratique ne converge pas vers zéro lorsque la période de détention se réduit. Les prix et le volume des enchères augmentent pendant les périodes d'expansion. Notre modèle trouve un soutien empirique dans les données d'enchères et a des implications pour les biais de sélection dans les prix observés et les indices de prix basés sur les transactions.

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Nous examinons les performances d'investissement à long terme de trois importantes catégories d'actifs émotionnels : les timbres, les œuvres d'art et les instruments de musique. Les rendements à long terme de ces objets de collection ont été supérieurs au rendement total des obligations d'État et des bons du Trésor (et de l'or), du moins avant de prendre en compte les différences de coûts de transaction et autres dépenses. Cependant, la volatilité des prix des actifs émotionnels est plus importante que ne le suggèrent les écarts types des indices de prix. Le risque d'investissement est encore accru par l'exposition des objets de collection aux fluctuations des goûts et des modes, et par leur vulnérabilité aux fraudes. Enfin, l'investissement indirect dans les marchés d'actifs émotionnels s'accompagne de son propre ensemble de problèmes. Les données disponibles indiquent donc qu'un investissement dans les objets de collection ne doit pas être envisagé à la légère. Cependant, même si les actifs émotionnels à collectionner sont dominés par les actifs financiers dans leurs propriétés risque-rendement, ils peuvent toujours constituer des achats rationnels pour les individus qui tirent du plaisir à les posséder.

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Nous émettons l'hypothèse de l'existence d'une composante de mode à évolution lente dans les prix de l'art. En utilisant les données d'une enquête par panel unique sur les niveaux de confiance des participants du marché de l'art dans les perspectives d'un ensemble d'artistes, nous constatons que le sentiment prédit effectivement les rendements à court terme.

Cette thèse est constituée de quatre chapitres distincts. Le premier chapitre présente un travail écrit en collaboration avec Christophe Spaenjers. Nous montrons que les individus avec une espérance de vie subjective qui est plus longue, ont une fraction d'actions conditionnelles qui est augmentée.L'effet d'une espérance de vie qui diminue est atténué par des motifs de légation.Dans le deuxième chapitre, j'étudie l'importance de la séquence de naissance pour les décisions financières.Je montre que les aînés diffèrent de leurs frères et soeurs par leurs décisions.Les résultats accentuent l'importance des expériences familiales pour les choix des agents. Dans le troisième chapitre, je montre que la présence d'un entourage diminue la probabilité d'une réponse, et augmente la propension d'une auto-évaluation exagérée des aptitudes. Cette observation implique une sous-estimation de l'importance de l'aplomb pour le comportement des individus. Le quatrième chapitre est le résultat d'une collaboration avec Thomas Bourveau et François Brochet.Nous identifions les plaintes dont les plaignants allèguent que l'entreprise ait caché une mauvaise performance liée à une acquisition. Utilisant la proclamation des plaintes comme un traitement de l'industrie, nous trouvons des résultats cohérents avec un effet disciplinant le comportement d'investir des autres dirigeants de l'industrie.

À l'aide des données d'une enquête auprès des ménages américains, nous examinons la relation empirique entre l'horizon de vie subjectif (c'est-à-dire l'espérance autodéclarée de la durée de vie restante) et le choix du portefeuille. Nous constatons que les parts des portefeuilles d'actions sont plus élevées pour les investisseurs ayant un horizon plus long, en contrôlant les effets de l'âge selon le sexe, les caractéristiques socio-économiques, la santé et l'optimisme. Notre résultat est robuste à la prise en compte de l'endogénéité de la participation au marché des actions ou à l'instrumentation de l'horizon de vie subjectif par la survie des parents. Enfin, nous montrons que l'effet d'un raccourcissement de l'horizon sur l'allocation de portefeuille est plus fort pour les ménages qui ne sont pas motivés par le legs.

À l'aide des données d'une enquête auprès des ménages américains, nous examinons la relation empirique entre l'horizon de vie subjectif (c'est-à-dire l'espérance autodéclarée de la durée de vie restante) et le choix du portefeuille. Nous constatons que les parts des portefeuilles d'actions sont plus élevées pour les investisseurs ayant un horizon plus long, en contrôlant les effets de l'âge selon le sexe, les caractéristiques socio-économiques, la santé et l'optimisme. Notre résultat est robuste à la prise en compte de l'endogénéité de la participation au marché des actions ou à l'instrumentation de l'horizon de vie subjectif par la survie des parents. Enfin, nous montrons que l'effet d'un raccourcissement de l'horizon sur l'allocation de portefeuille est plus fort pour les ménages qui ne sont pas motivés par le legs.

Ce cas montre comment une communauté de connaissances émergente est nécessaire pour soutenir et légitimer les efforts des entrepreneurs dans de nouveaux domaines d'investissement financier, en raison des attentes fortes et institutionnalisées concernant l'évaluation et le suivi rationnels des actifs financiers. En utilisant le concept de cultures épistémiques pour compléter un récit de terrain organisationnel, cet article examine le développement des œuvres d'art en tant que catégorie d'investissement financier reconnaissable. Malgré une longue histoire d'attention portée à l'investissement artistique, la légitimité de l'art en tant qu'actif est encore en train d'émerger. Les questions de légitimité ont diminué depuis les années 1960 en raison du développement d'une culture épistémique autour de l'investissement artistique, facilitée par de nouveaux acteurs du marché qui ont répondu aux besoins de transparence et de responsabilité des investisseurs professionnels. Les connaissances techniques sur les investissements dans l'art provenaient d'économistes, de fournisseurs de services de prix de l'art, d'analystes du marché de l'art et autres. Nous constatons également le développement d'un savoir plus pratique sur la meilleure façon de structurer l'investissement.

Nous évaluons les rendements financiers à long terme des biens réels de collection de haute qualité et examinons les risques uniques associés à ces investissements. Sur la période 1900-2012, l'art, les timbres et les instruments de musique (violons) se sont appréciés à un taux annuel moyen de 6,4 % à 6,9 % en termes nominaux, ou de 2,4 % à 2,8 % en termes réels. Malgré la similitude des rendements à long terme, les tendances à court terme peuvent varier considérablement entre ces différents types d'actifs émotionnels. Les objets de collection ont bénéficié de rendements moyens plus élevés que les obligations d'État, les bons et l'or. Cependant, il est important de reconnaître l'importance quantitative des coûts de transaction sur les marchés des objets de collection. En outre, la volatilité des prix est plus importante que ce que suggèrent les mesures conventionnelles du risque, et ces actifs sont également exposés à la fluctuation des goûts et aux fraudes potentielles. Pourtant, malgré les coûts importants et les nombreux pièges, l'investissement dans les actifs émotionnels peut s'avérer payant, en raison du rendement non financier qu'ils procurent.

Cet article étudie les déterminants du prix et les performances d'investissement de l'art. Nous appliquons une analyse de régression hédonique à un nouvel ensemble de données comprenant plus d'un million de ventes aux enchères de peintures et d'œuvres sur papier. Sur la base de l'indice des prix qui en résulte, nous concluons que la valeur de l'art s'est appréciée d'un modéré 3,97% par an, en termes réels de dollars américains, entre 1957 et 2007. Il s'agit d'une performance similaire à celle des obligations d'entreprise, mais avec un risque beaucoup plus élevé. Une régression des ventes répétées sur un sous-ensemble des données démontre la robustesse de notre indice.

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